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【兴证固收 利率】工具是结果 信号更重要 ——点评央行创设TMLF

2019-01-20 14:56
作者:喻坤 黄伟平
来源: 兴证固收研究
编辑:东方财富网

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  投资要点

 
  •   央行定向下调MLF操作利率,支持结构化宽信用。12月19日,央行宣布决定创设定向中期借贷便利:支持实体经济力度大、符合宏观审慎要求的大行、股份行和大型城商行可提出申请。定向中期借贷便利资金可使用三年,操作利率比MLF利率优惠15bp,即3.15%。此次操作相当于定向降低MLF利率,并延长MLF使用期限,核心目的仍然是支持银行加大对实体经济,尤其是小微企业、民营企业等重点领域的支持力度。此外,央行还决定根据中小金融机构使用再贷款和再贴现支持小微企业、民营企业的情况,再增加再贷款和再贴现额度1000亿元,同样是继续加码促进对小微和民营企业信用投放。

  •   促进银行负债预期改善,推动降低实体融资成本。根据央行的创设说明,TMLF到期可以续作两年,实际使用期限长达三年,这将为银行体系提供长久期资金。实际上,今年以来,虽然银行主动负债成本下降明显,但由于负债结构恶化(长久期/低成本负债缺失),银行实际负债久期反而在缩短,综合负债成本下行偏慢。这导致大行、股份行以及城商行等对存单负债的依赖程度今年都出现明显上升,并且存单发行久期也在不断拉长。但考虑到同业负债占比的限制,存单负债的扩张对银行负债端预期的改善作用实际上有“天花板”。从这个角度而言,央行借助TMLF拉长投放资金久期,同时适度下调资金利率,一定程度上有利于促进银行负债端预期的改善,从而对于推动实体融资成本下降具有重要意义。

  •   强调加大逆周期调控,货币宽松仍有较大空间。更为值得关注的是,央行声明对于货币政策的最后表态有明显变化:即强调加大逆周期调节力度,这与上周央行行长讲话的提法一致,而在此前的货币政策表态中并未提及,这反映出当前货币政策的核心矛盾正处于切换阶段。我们在2019年利率策略报告中也指出,其实今年的货币政策转松的一个核心诉求在于“防风险”,基本面和盈利的实质下行在前三季度都还相对偏慢,因而我们看到货币宽松的底线思维还是比较强的。然而随着近期以来经济下行压力的显性化,货币政策的核心关注点正在从“防风险”向“稳增长”切换,在此背景下,央行强调加大逆周期调节力度,也意味着未来货币政策进一步宽松的空间已经打开。

  •   融资需求趋缓,货币易松难紧,利率趋势仍然确定,但也需注意节奏。基本面和融资需求中枢仍然处在趋缓的方向,信用端的政策更多是结构化对冲而非总量上的强刺激,同时,逆周期调控导向意味着货币政策易松难紧,利率向好的趋势仍然较为确定。但与此同时,货币政策的进一步宽松仍是需要基本面“磨”出来的,叠加居民预期收益率下行存在一定刚性,配置盘成本下降偏慢的现实仍会存在。因而,交易盘的一致预期导致阶段性行情节奏“过快”后还是需要防范估值波动的风险,尤其是考虑到政策对冲措施对市场预期的扰动可能会增多。整体仓位上我们建议可以适度平衡利率和信用仓位,高等级信用目前的套息利差仍较为充足,同时可以把握政策结构化对冲和底线思维下的信用债结构性机会,但产业债降评级仍需谨慎。

  风险提示:经济出现超预期变化,监管政策超预期

 

(文章来源:兴证固收研究)

(责任编辑:DF010)

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